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中国股市保卫战到今天，无论股指是上涨还是下跌，都有值得检讨的地方。
从6月开始的股市下跌，媒体形容为抵抗系统性金融风险、股市保卫战等等，到今天，无论股指是上涨还是下跌，都有值得检讨的地方。
任何一个国家，都会发生金融危机或经济危机，这种资本投资收益率曲线变化的结果，是不可避免的，每次危机都是生产要素价格重置的过程，应对的好，就会成为一个国家经济起步的新起点，应对的不好，就是灾难，将以往很多年的发展成果丧失殆尽。
历史上，应对金融危机的例子很多，但两次危机对今天很有意义：
第一次是1910年，曾发生橡皮股票风潮，直接导致大清帝国破产。
故事的原委是：1909年起橡胶价格的迅速上涨，推动相关公司的股价上涨。而银行、票号对橡胶公司股票的融资也十分宽松。
先是外商银行将抵押折扣放宽到50%-80%左右，上海各钱庄和华商银行其后跟随，融资买股一定程度上对橡胶的股价起到推波助澜的作用，用今天的术语来说，就是银行配资买股。
股价的上涨和金融机构的推波助澜，随之而来的是大量的橡胶公司新股票的发行，在中国，时代不同了，这一特性一点未变。
中国的钱庄在此次风潮中介入很深。据东亚同文会的报告，橡胶股票的投资总额约为6000万两（白银），其中70%至80%的股票为中国人所有。钱庄不但放出贷款供人买股，自己本身也购入股票。
1910年中，美国对橡胶实行了限制消费的政策。6月国际市场上橡胶价格持续下跌，到7月底便降到九先令三便士，随后更猛跌到六先令。
橡胶价格下跌带动全球橡胶公司的股价下跌。大清朝因股票价格的下跌爆发了金融危机，大量的钱庄倒闭。
上海道台蔡乃煌和上海商务总会会长周金箴，乘专车赶到宁波面见两江总督张人骏、江苏巡抚程德全报告。
张人骏转奏朝廷，由于当时的清朝已经是赤字财政，只能于7月27日批准向外国银行紧急借款。
8月4日，蔡乃煌与9家外国银行签订“维持上海市面借款合同”，借款350万两白银，同时蔡乃煌拨出上海官银300万两，存放于源丰润和义善源及分属庄号，上海市面暂时趋于平静。
9月份，清政府要从“沪关库款”取出190万两偿还庚子赔款（八国联军的战争赔款)。蔡乃煌鉴于这笔钱已经用作救市且上海金融市场尚未稳定，请求朝廷从大清银行里拨付200万两垫付。按照奏折的性质，蔡乃煌的奏折交度支部处理。
度支部侍郎（副部长）陈邦瑞与蔡乃煌素有嫌隙，指使江苏巡抚（当时上海归江苏管辖）参奏蔡乃煌，说他妄称市面恐慌，恫吓政府，不顾朝廷颜面，拖付“庚款”。
清廷立即将蔡乃煌革职，蔡乃煌再次致电军机处，要求宽限时日，再次申明万不可从源丰润等钱庄急提“沪关库款”。
源丰润和义善源之所以称雄全国，是因为它们不依靠外国银行的拆款，它们获得了上海道官银的支持，上海官银约有十分之六存于源丰润系，十分之四存于义善源系。
军机处依然视为恫吓，严加申斥之外，限令他两个月交割完毕。蔡乃煌羞愤交加，只得向源丰润和义善源催要官款，一举提款200多万两。
蔡乃煌的提款，加上10月7日外国银行突然宣布拒收21家上海钱庄的庄票，使得源丰润倒闭，牵连6家大型票号倒闭。
外国银行见状开始停止拆款并追回欠款，风潮初起时，外国银行对上海庄号的拆款尚有1000万两左右，源丰润倒闭前还有640万两。
至12月初，拆款降至60万两左右。源丰润倒台之后，度支部电令大清银行紧急调运100万两白银至上海。12月11日，由两江总督张人骏出面，向汇丰、东方汇理和德华三家银行借款300万两，年息7厘，期限6年，以江苏盐厘担保。
但金融危机的第二波来势更猛，上述救市无济于事，至1910年春节前，又有30余家钱庄倒闭，3月21日义善源宣布倒闭。
源丰润、义善源分号遍布全国，它们的倒闭致使营口、北京、广州、重庆等城市陷入一片恐慌。
这场金融危机之所以恶化到全国，源于清朝是赤字财政，救市需要借助于洋人，不能及时投入救助，而且偿还庚子赔款，直接导致金融危机恶化。
金融危机发生时，有健康的财政，就可以让危机的损失最小化，没有健康的财政，危机就会恶化。
本次股票下跌，无论管理层怎么说，最终的效果如何，央行的流动性支持起到的是决定性的作用，财政无能为力，这就是本次股市下跌露出的第一个致命缺陷。
很多人会说，现在是21世纪，印钞机有无限的动力。事实上，印钞根本就不能救市，源于今天即便可以躲得过去，但是通胀上行、汇率承压的时候哪？印钞机就出现了故障，只能对着危机干瞪眼。
中国已经是世界第二大经济体，向外国借款救助危机，谁可以帮助？欧洲日本自身债务沉重，俄罗斯印度巴西等金砖国家没有能力，或许只能向美国人求助了。
何况，央行本身就在用印钞救助经济增长、救助楼市、救助股市、救助地方债，最终就是股市和汇率问题一起爆发，一个国家将自己的希望寄托在印钞上，就相当于站在刀尖上，时刻都可能掉下去。
恢复财政的健康刻不容缓，不要再用举债保经济增速，更需要精兵简政缩减财政开支，提高财政的运行效率。只有恢复健康的财政，才是抵抗未来危机的唯一途径。
第二次是1997年，东南亚爆发金融危机，索罗斯等人横扫东南亚，但是在韩国遭遇了挫折。
韩国人将金银捐献给国家，保护韩元的汇率，这是一个团结的民族才能做出的选择，最终，韩元汇率转危为安。
相反，沪深股市下跌的时候，大家都是恐慌而逃，几乎是不计成本的要逃出生天，散户、基金都是如此，很多中小板的股票十几天跌幅达到三分之二。
这说明，政府的号召力很有限，即便政府发出救市号召以后，周一至周三，无数恐慌盘一样蜂拥而出，每天都有上千只股票跌停，每个人都想自己首先逃出去，至于股市崩盘的后果，没人考虑。
实际上，也真的没必要考虑，因为沪深股市就是一个圈钱的场所，充满老千，让大家为国牺牲，有点勉为其难。
想想那些老虎和苍蝇，贪腐金额动不动都是数千万甚至上亿，甚至数十亿，当金融危机发生时，希望大家为了国家捐献金银甚至外汇，有点不现实。
从外人的角度来看，这就是一群绵羊，没有凝聚力，没有丝毫抵抗金融危机的能力。
希望管理层好好想一想，先要解决沪深股市到底为了谁的问题，然后解决经济发展是为了谁的问题，这两点如果不是为了普通百姓，最终对于金融危机就没有抵抗能力。
民族凝聚力永远是抵抗任何危机的基础。这是本次股市危机露出的第二个致命缺陷。
中国应对经济危机也有优势，比如不准许大股东减持，公安查处故意做空股指期货（任何一个做空股指期货的，只要不是套期保值，原则上都是恶意，都应该属于查处范围）等等，可以大幅度突破市场原有规则，这对应对危机是有利的。
目前，A股自6月12日至7月3日的这一轮暴跌是过去25年最严厉的三周暴跌。很多老股民都说没见过这么血腥的股灾。一时间人心惶惶，阴谋论四起。其中不少人煞有介事的评论说，是高盛，摩根斯坦利，索罗斯和格罗斯这些华尔街大鳄在做空A股。
对于阴谋论我一向是非常反感的，因为我教经济学的时候，有几个学生期末论文完全用阴谋论写，没有用我教的任何经济学理论，这让我很无奈。我看了几篇控诉华尔街大鳄做空A股的文章，几乎没有靠谱的数据分析，对股指期货的业务知识也完全不了解，完全是满嘴跑火车的逻辑。他们说华尔街大鳄用股指期货裸卖空A股。裸卖空是指期货合约不涉及证券交割，期货合约到期只以证券差价做结算。打比方赛马就是证券，那么裸卖空有点像赌马，不需要买卖赛马，而只需要赌赛马的输赢结果。
连金融大鳄们的祖国美国基本上都是禁止裸卖空的。早在2005年美国证券交易委员会(SEC)就设立名为Regulation SHO的条例限制裸卖空行为，该项条例规定投资者在进行股票卖空时必须要有充分理由确保自己有能力在交易结算前持有要卖空的股票否则就要补仓，不然就算违约（Fail to Deliver），如果事后被发现裸卖空者有抛空或狙击股价的嫌疑，则算犯法。2007年高盛就由于作为对手方没有确保签订卖空期货合约的客户在交易结算前持有要卖空的股票，被SEC判为纵容和配合裸卖空，处以两百万美元的罚款。
中国也是禁止裸卖空的。中金所的股指期货主要是用来套期保值的。套期保值的基本特征是在现货市场和期货市场对同一种类的商品同时进行数量相等但反方向的买卖活动，即在买进或卖出实货的同时，在期货市场上卖出或买进同等数量的期货，经过一段时间，当价格变动使现货买卖上出现的盈亏，便可由期货交易上的亏盈来抵消或弥补。也就是说，在中国要利用股指期货卖空，你就必须要有相应数量的证券，裸卖空原则上是不可能的。
所以华尔街金融大鳄裸卖空A股的说辞可以说是一个经不起推敲，做工极其低劣的阴谋论。可怕的是，中国的互联网上满是这种所谓金融经济大师力推的阴谋论。缺乏金融经济学知识的普罗大众很容易被这些阴谋论蛊惑，可怕的是中国股市交易额的90%左右就来自于这样一批普罗大众，种种谣言之下，很容易诱发踩踏行情。相比这下，美国股市的交易额70%左右来自于专业的金融投资机构。从投资者结构上来看，散户投资者和机构投资者之间比率严重失调，造成中国股市信息严重不对称，这是A股暴涨暴跌模式的一个重要原因。经济学家巴曙松和陈洁利用Barlevy和Versonesi(2003)理论模型证明了这个结论。这是阴谋吗？这是阳谋。为了解决这个问题，一个切之可行的办法就是大力向散户投资者推广交易型开放式指数基金（ETF）产品，以减少股市信息的严重不对称，避免出现大部分散户跑输大盘的牛市亏钱的恶果。还有就是，ETF未来将是中国央行推行量化宽松的一个重要工具，央行通过大量购买ETF可以很好的立起资本市场防火墙，也可以有效的保护散户的投资利益。
中国股灾的发生除了股市信息严重不对称的原因之外，还有一个重要原因就是杠杆的失控和监管的缺失。股灾爆发前，两融余额突破2万亿，场外配资规模约2万亿，炒股的产业资本约4万亿（黄光裕曾经就是叱咤股海的产业资本家），银行理财产品入市约1万亿，杠杆资金总计9万亿。中国股市刨掉国有企业非流通股，真实的流通市值不超过40万亿，杠杆资金和流动市值之比为22.5%，这就是中国股市的杠杆率。在暴利的诱惑之下，人们往往加大了对债务杠杆的需求。我看到身边有些人向亲朋举债，向P2P融资平台举债，然后举债购买证券，又在此基础上融资融券，一派借上加借，杠杆上加杠杆的恐怖景象。我还读到了一个关于伞型信托的研报，伞形信托机构最高可按1:9进行杠杆配资，所有交易子账户由恒生Homs系统管理，其虽没有固定办公场所、没有牌照、不受监管，但却可实现几乎所有券商功能。伞形信托用技术完全规避了券商和监管部门。中国的金融创新令我深深震撼。次贷危机后美国国会金融危机调查委员会的一个结论就是，金融创新最大的风险就是监管制度，人才，和资源配置的缺失。监管制度和技术是金融创新的基础设施。道路修的不好，再高级的跑车也跑不起来。道路就是基础设施，跑车就是创新。中国的监管弱势也是暴涨暴跌模式的一个重要原因。
还有一个被忽视的原因。为了防止金融震荡，中国一直对国外资金严加设防，所谓的热钱（Hot Money）,我认为最大的风险在别处，是热人（Hot financial talents）,指那些可以通过制造金融波动和套利量化模型牟取暴利的金融人才。
中国一直对热钱防范有加，是因为学术界一致公认热钱是造成金融体系倾向崩溃的一个重要原因，我自己也对热钱研究了很多。前一阵子突然想到，经济学讲四大生产要素：土地，资本，劳动力，和企业家，除了土地之外，其他三大生产要素都是可以在全球范围内流动的，那么当引起金融系统不稳定的时候，我们为什么只防范资本（Hot Money）的流动呢？其实引起金融系统不稳定的金融人才（Hot Financial Talents）的流动才是最危险的。因此我大胆提出了热人（Hot Financial Talents）这个理论，靠金融震荡套利的金融人才资产的流动将比热钱的流动更能冲击新兴市场的金融稳定。我读到的资料显示，西方高频交易和宽客人才流入中国的速度在加快。这些热人和中国的配资机构联手完全可以制造出完美风暴。这一点没人重视。
这次暴跌，股票现货市场和期货市场的走势揭示出这样一批高端量化金融人才正在其中。配资规模2万亿，这些配资机构面临现货爆仓的风险，需要利用做空股指期货套保对冲，但是成本要小，效果要好，需要非常高端的量化模型人才操作，这种人才中国不多，因此配资机构的资本完全有必要和世界水准的量化模型人才结合。这一点几乎没人想到。从技术上讲，配资机构的证券账户下面的子账户（分属各配资客）由恒生Homs系统统一管理，所有交易数据和持仓数据形成大数据，这些大数据可以源源不断的喂进宽客数学模型，宽客可以在股指期货市场作出完美迅速的反应。
配资客先期投机中小创，后期中小创泡沫太高，配资机构又引导他们开始进蓝筹。现货多头泡沫起来了，又积累了砸大盘的大量筹码，配合股指期货做空，一场完美风暴形成了。2万亿的配资盘应该是花了8个月左右时间完成这一布局。政府严查配资杠杆成为他们发动总攻的导火索。
7月8日空方卖出中石油大单价值40.5亿，卖出中国平安大单价值118.4亿。这么骇人听闻的实力，有人会说这不是华尔街大鳄，不是某派枭雄怎么可能？其实我们不知道天书背后的逻辑，但数据是两万亿的配资盘，所有配资客都是筹码。数据不是天书，也不会撒谎。
可以说中国政府要维护金融稳定，未来将面对比Hot Money更加危险的Hot Financial Talents的冲击。对手很强大。这要求中国需要向美国取经，学会如何监管这样一批金融天才。
由于信息的严重不对称，杠杆极高，监管缺失，热人流入加快，中国股市未来宽幅震荡将成为新常态。这就是股灾所揭示的阳谋。
